近幾年，經(jīng)歷了多輪股債殺跌，投資者對凈值型理財產(chǎn)品有了更為深刻的認知，“理財不保本”的理念也日漸深入人心。受此影響，投資者的風險偏好也一度難以上升，疊加低利率環(huán)境，“存款定期化”便成為了投資者防御性心理的產(chǎn)物。
投資者風險偏好的改變，無疑也降低了渠道對于理財產(chǎn)品凈值回撤的容忍度，促使越來越多的理財公司將產(chǎn)品向“低波穩(wěn)健”特征遷徙。不過，成功轉向“低波穩(wěn)健”并非易事，這意味著理財公司需有足夠穩(wěn)定和足夠體量的資產(chǎn)配置，或者在監(jiān)管紅線以內具備行之有效的估值技術手段。
在此背景下，允許自建估值模型的存量優(yōu)先股，難免成為不少理財公司競相配置的對象。
如何平滑一只理財產(chǎn)品的凈值，讓它的估值曲線平穩(wěn)一點，不要那么陡峭？理論上，有兩種可行方式：一是從最基本的持倉入手，增加低波動資產(chǎn)的占比，比如增配ABS和存款等；二是從估值方式入手，采用相關媒體此前報道過的“收盤價估值”“平滑信托估值”等方法。
實際上，在不斷的業(yè)務實操中，一些理財公司已漸漸摸索出了另外的一種方式——配置允許自建估值模型的優(yōu)先股，把資產(chǎn)的低波特性和估值特性適當結合。繼平滑信托、借道保險資管配置協(xié)議存款后，這也成為了理財公司穩(wěn)定理財產(chǎn)品凈值的新方式。
資管產(chǎn)品配置優(yōu)先股，估值方式其實是多樣的，包括成本法估值、中證估值、自建估值模型、收盤價估值等。其中，與債券類似，中證估值就是對優(yōu)先股采用現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型進行估值，但這種方式造成的凈值波動率會比較大。因此，為了實現(xiàn)“低波穩(wěn)健”，管理人多采用自建估值模型的方式，而不是依照中證估值或者中債估值。
自建估值模型的具體原理稍顯復雜，“法詢資管研究”曾做過較為詳細的解釋：即以現(xiàn)金流貼現(xiàn)（DCF）模型為基礎，根據(jù)優(yōu)先股募集說明書等合同文件，合理確定未來現(xiàn)金流以及貼現(xiàn)率，并綜合信用因素提升產(chǎn)品收益的穩(wěn)定性。比如，將優(yōu)先股的5年久期特性調降為1年久期特性等，進一步調降波動率，控制回撤。
當前，自建估值模型是理財公司對優(yōu)先股資產(chǎn)進行估值的主流方法。不過，某專業(yè)理財投資經(jīng)理也表達了自己的疑慮：“本質上，優(yōu)先股屬于權益標的，自建估值模型的依據(jù)是否充分合理？從結果上看，自建估值模型其實是讓凈值變相平穩(wěn)。”在他看來，這種方式是有一定的流動性風險的，如果前端客戶資金被持續(xù)贖回，投資經(jīng)理被迫賣出手中資產(chǎn)，就會發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)根本不可能按照現(xiàn)有估值賣出。
當然，理財產(chǎn)品配置的優(yōu)先股多為銀行優(yōu)先股，因為這類優(yōu)先股的主體信用更好。
根據(jù)“法詢資管研究”的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年1月，銀行優(yōu)先股的規(guī)模達到峰值8371億元，此后銀行再未發(fā)行優(yōu)先股。隨著中行兩只優(yōu)先股和華夏一只優(yōu)先股被贖回，銀行優(yōu)先股的存量規(guī)模已降低至7571億元，漸成稀缺資產(chǎn)。
正是因為存量盤子小，所以即便有銀行理財?shù)耐顿Y經(jīng)理追捧這類資產(chǎn)，以優(yōu)先股穩(wěn)定估值的方式也始終難成主流。調研獲悉，在國有大行理財公司中，只有兩家對銀行優(yōu)先股的持有規(guī)模在百億元左右，其余四家“量很少，可以忽略不計”，股份行理財公司的持有規(guī)模更小，僅幾十億元。
某合資理財公司的一名專業(yè)投資經(jīng)理表示：“對于優(yōu)先股，我認為有一些‘固收+’產(chǎn)品會進行配置，因為這類資產(chǎn)雖然是權益，但它的表征是固收。只是它體量小，我們根本買不到，所以我們不看優(yōu)先股，因為看了也白看。”
某大行理財公司的一名資深投資經(jīng)理甚至直言：“銀行優(yōu)先股沒啥吸引力，流動性太差。”他認為，配置優(yōu)先股只是資金在資產(chǎn)荒下的一種無奈選擇，優(yōu)先股的流動性溢價無法彌補票息，而波動率不亞于永續(xù)債等資產(chǎn)。只有遇到資產(chǎn)荒的時候，優(yōu)先股才會被關注。
（來源：證券時報）
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